?

Log in

No account? Create an account

March 16th, 2019

Как широко известно, фундаментальный анализ компаний - занятие крайне бесперспективное, так как ведет только к потерям времени и капитала. Тем не менее, рискуя быть недостаточно мудрым, безоговорочно поверив в непреложные истины, я всё-таки попробую немного написать на данную тему. Побудило меня к этому, вероятно, бесполезному графоманству следующее:

  • Даже пассивному инвестору, формирующему портфель на основе "широких" индексных фондов акций, может быть полезно опуститься на уровень чуть ниже, понять базовые принципы работы компаний и методы оценки их работы. Используя аналогию с водителем и автомобилем, по большому счету простому автолюбителю не обязательно знать, что там у него под капотом и как это всё хозяйство в целом устроено. Достаточно просто выяснить - в какую горловину, и какую жидкость надо заливать. :-) Тем не менее, я нахожу весьма полезным ознакомиться с общими принципами функционирования автомобиля, работы двигателя и т.д. Тогда самые простые вещи по его обслуживанию можно будет делать самостоятельно или, по крайней мере, не попасть на "развод" при обслуживании машины в автосервисе.
  • В русскоязычной части интернета я не так много встречал интересных фундаментальных вещей, даже на уровне оценок и текстов, подготовленных инвестиционными компаниями. Я, конечно, поиском такого рода материалов специально не занимался, но тем не менее... Попадается всё больше оценок примерно на уровне: у этой компании низкое значение P/E или P/B, поэтому мы её включаем в инвестиционный портфель. Всё-таки с момента написания "Разумного инвестора" прошло уже много времени, и руководствоваться исключительно его принципами, по-моему, сейчас недостаточно.
  • Как я сам уже не раз убеждался, сам процесс написания текстов очень хорошо способствует усвоению прочитанного материала и замечательно структурирует все новые знания в голове. Так что, можно сказать, я пишу это всё для себя самого. :-) Опять же, потом будет легко найти необходимые вещи, если вдруг они понадобятся... :-)

С обоснованием целей написания, пожалуй, можно закончить, поэтому, приступим непосредственно к самому процессу. Всё далее изложенное будет базироваться на основе прочитанных мною книг и постов из блога известного специалиста по инвестиционной оценке всего на свете :-) Асвата Дамодарана. Также у него на сайте есть отличная подборка необходимых данных, вот она.

Читать далее...Collapse )

Начало тут.

7. Стоимость привлечения заемного капитала или Cost of Debt.

До сего момента речь шла только о влиянии долговых инструментов на к-т бета(Levered beta) и уровень риска/доходности компании. Теперь поговорим о стоимости привлечения данного вида капитала. Иными словами, по каким ставкам компания может размещать(а инвесторы - покупать) долговые инструменты, с учетом всех рисков. Для оценки этого значения(мы будем называть его Cost of Debt или стоимостью привлечения заемного капитала), Дамодаран суммирует три числа:

  1. Значение безрисковой ставки, т.е. ставки по 10-летним казначейским облигациям США, сейчас 2.68%
  2. Риск долговых инвестиций для конкретной страны, это может быть значение CDS-спреда между долгосрочными государственными облигациями страны и казначейскими облигациями США или то же самое, но уже на основе рейтинга страны и усреднения CDS по рейтингу, я про это писал в пункте 5. Данные можно найти в табличке выше, название колонок: "Sovereign CDS, net of US" или "Rating-based Default Spread". Для России на конец февраля 2019 года эти значения будут 1.45% и 2.48%, соответственно.
  3. Риск долговых инвестиций для конкретной компании, его можно определить вот по этой табличке Дамодарана, исходя из рейтинга облигаций компании. Здесь можно скачать эти же данные в виде файла. Для компании с рейтингом облигаций Baa2/BBB, сейчас значение слагаемого составляет 2.0%.

Просуммируем эти 3 числа, для двух вариантов расчета премии за риск для российских государственных облигаций: 2.68%+1.45%+2.0% = 6.13% и 2.68%+2.48%+2.0% = 7.16%. Как я написал выше, полученная величина будет называться стоимостью привлечения заемного капитала(Cost of Debt). Примерно оценить - насколько это соответствует действительности, можно из отчета Russian Eurobond statistics от PWC за 2016-2017 год. Ниже - картинка с размещениями облигаций нашими корпоративными заемщиками, нарисована доходность в зависимости от срока до погашения:

Если оценить распределение доходностей, то для 10-летних облигаций доходность оказалась бы в районе 5-6%. Так получилось, что методика Дамодарана с суммированием 3-х доходностей дала несколько завышенную стоимость привлечения заемного капитала.

Но это еще не всё, для большинства стран мира платежи по долговым инструментам вычитаются из полученной доналоговой прибыли. Поэтому, фактическая стоимость привлечения заемного капитала становится ниже, т.к. всё равно эти деньги компании заплатили бы государству в виде налогов на прибыль, подробнее можно почитать здесь. В результате, фактическая стоимость привлечения заемного капитала становится следующей: After-Tax Cost of Debt = Pre-Tax Cost of Debt * (1 - Tax Rate) или Ставка по долговым инструментам после налогов = Ставка по долговым инструментам до налогов * (1 - Ставка налога). Например, если ставка по корпоративным облигациям составляет 6%, а ставка налога на прибыль - 20%, то фактическая стоимость заимствования для компании будет уже: 6*(1-0.2) = 4.8%. В большинстве случаев под стоимостью обслуживания долга(или Cost of Debt), я буду иметь в виду именно After-Tax Cost of Debt.

Читать далее...Collapse )

Latest Month

June 2019
S M T W T F S
      1
2345678
9101112131415
16171819202122
23242526272829
30      
Powered by LiveJournal.com
Designed by yoksel