AT6

at6


Обо всём понемногу...


Previous Entry Share Next Entry
CAPE и ожидаемая доходность акций США, зависимость со временем меняется.
AT6
at6

Еще немного на тему CAPE(Shiller PE) и ожидаемой доходности акций. Если брать в качестве примера рынок акций США, то на просторах интернета во множестве встречаются примерно такие картинки(именно эта отсюда):

На ней показана ожидаемая доходность акций США(по оси Y), в зависимости от текущей оценки рынка по CAPE(по оси X). Вся эта зависимость обычно строится на основе исторических данных с хрен-знает-лохматого года, и до наших дней. Одна проблема: непонятно, была ли эта зависимость устойчива всё время, или же она могла как-то меняться? Чтобы это узнать, надо разбить весь диапазон, для которого есть данные, на несколько независимых временных интервалов, и уже смотреть зависимости внутри этих интервалов. Что-то подобное сделано здесь, данные для построения графика разбиты по десятилетиям и раскрашены соответствующими цветами. Один недостаток, данные приведены начиная с 1960-го года. Я решил сделать что-то подобное, только на более широком временном интервале. Вот что у меня получилось:

Данные я разбил на группы по 20 лет, с 1880 года получилось 7 групп, они обозначены в легенде и раскрашены разными цветами. Значение года в группе определяет то, когда мы измеряли CAPE. Соответственно, первое значение CAPE можно посчитать в 1880-м году, последнее, для которого можно измерить полученную доходность - в 2006-м. Исходные данные взяты помесячные, с сайта multpl.com. Как обычно, по X - значение CAPE, по Y - полученная за 10 следующих лет реальная среднегодовая доходность. Для наглядности и удобности восприятия я добавил в каждую группу линию тренда.

Из того, что получилось, я бы условно выделил несколько кластеров, вокруг которых группируются точки на графике. Первый кластер образуется из группы, построенной на основе наиболее "старых" данных(1880-1899). Он достаточно компактен, что по CAPE, что по реализованной доходности, без ярко выраженной зависимости одного от другого.

Условно второй кластер точек, сюда входят 3 группы: 1900-1919, 1920-1939 и 1960-1979. Трендовые линии для каждой из групп хотя и имеют несколько разный наклон и смещение, но все равно достаточно похожи. Реальная усредненная доходность 5% годовых(взял для примера значение близкое к долгосрочной доходности рынка акций США) получалась где-то при CAPE от 12 до 15.

Третий кластер точек образуется из группы 1940-1959, это военный и послевоенный период бума на рынке акций. Для него характерна более высокая доходность при том же примерно "рабочем" диапазоне CAPE, что и у предыдущего кластера. При CAPE от 12 до 15 доходность получалась в районе 10% годовых, или даже больше.

Последний, четвертый кластер и самый "свежий" временной интервал, сюда входят 2 группы: 1980-1999, 2000-2006. Последняя группа короткая, всего 7 лет истории, больше еще не наработали :-). Видим, что в данном кластере расширился "рабочий" диапазон CAPE в сторону более высоких значений. Здесь уже реальная усредненная доходность 5% годовых получалось при CAPE около 25-27. Если оценить ожидаемую реальную доходность акций США исходя из текущего значение CAPE примерно равного 30(июль 2017), то получается что-то в районе 2-4% годовых. Это совсем немного по историческим меркам. Диапазон строго отрицательной реальной доходности начинается от CAPE со значениями где-то 35-37.

Теперь попробуем "прокрутить кино назад" и посмотреть связь реальной среднегодовой доходности за прошедшие 10 лет со значением CAPE в конце данного интервала:

Как видно из картинки, связь эта обычно прямая: чем выше была доходность за предыдущие 10 лет, тем выше оказывалось значение CAPE в конце. Что удивительно, единственным исключением из правила служит самый старый период для анализа, с 1880 по 1899 годы, для него наблюдается слабая обратная зависимость. Текущее значение CAPE(июль 2017) в районе 30 было связано с 10-летней реальной полученной доходностью чуть выше 5% годовых. Получается, совсем невысокая была доходность, для такого высокого CAPE. Эта точка на графике обведена кружком.


  • 1
Я только одну вещь не понимаю. Зачем покупать акции с высоким CAPE. Инвестор в конечном итоге получает свой return с прибыли компаний - дивиденды и обратные выкупы. Чем выше CAPE, тем меньше будет return. Остается надеяться на рост цен акций. Но почему на него нужно надеяться? Три варианта:
1. Рост прибыли компаний опережающими темпами.
2. Рост количества буратин на поле чудес, которые будут покупать по высоким ценам.
3. Количественные смягчения или другой вариант залива рынков деньгами.

На п. 1. надежд особых нет, вроде бы? П. 3. тоже заканчивается, ставки вверх идут. Значит только буратины, которые готовы покупать дорого с низкой доходностью?

Пункт 2 эквивалентен росту населения и индуцированному росту средств индексных фондов широких индексов.


Инвестор в конечном итоге получает свой return с прибыли компаний - дивиденды и обратные выкупы. Чем выше CAPE, тем меньше будет return.
Когда мы говорим о return для инвестора, как части от прибыли, то важным показателем тут еще является Payout Ratio – это доля прибыли компаний, которая возвращается в виде дивидендов и байбеков. CAPE же «ничего не знает» про Payout Ratio. А PayoutRatio, мало того, что на разных рынках традиционно разный, так и еще в рамках одного рынка может меняться со временем. Более того, он крайне важен в плане оценки текущей и будущей доходности.

Я сделал картинку, где сравнивается Payout Ratio для России и США.
US RUS Payout Ratios
Россия(ММВБ) – красным, выплачивается традиционно где-то 20-30% от прибыли, иногда чуть больше. США, если учитывать дивиденды и байбеки – голубая линия на графике, данные Дамодарана с 2000 года. Сейчас это где-то в районе 100%. Это, кстати, очень много, это один из основных рисков сейчас на рынке. В целом же с 2000 года выплачивалось не меньше 60%. Если брать более широкую историю и только выплаты в виде дивидендов(до 1980-х годов байбеков не было), по данным Шиллера выплачивалось не меньше 40-50% от прибыли. Это синяя линия на графике. Для США, как видно опять же из графика, Payout Ratio вырос и он сейчас выше средних исторических значений.

Какой же в результате return получается для инвестора? Для ММВБ, див. доходность сейчас где-то 4-5%. Для США, я небольшую выжимку из статьи скомпоновал: http://at6.livejournal.com/15511.html Оттуда: на конец 2014 года общая полная доходность акционера Total Yield(дивиденды и байбеки) была 4.4%. Видно - текущая доходность акционера в США и в России получалась примерно одинаковой. При этом, CAPE России последнее время 5-7, а CAPE США тогда был в районе 25. По CAPE это два противоположных полюса, но со сравнимой текущей доходностью акционера. Внутри США, как я выше написал, сейчас увеличился Payout Ratio, вместе с ним вырос и CAPE, но текущая доходность акционера все равно осталась где-то на среднем историческом уровне(медианная див.доходность с 1871 года была 4.3%).

Рост прибыли компаний опережающими темпами.
CAPE в целом тоже «ничего не знает» про рост прибылей. Как я выше написал, сейчас платится на 2-х рынках примерно одинаково(в США, в связи с ростом цен и CAPE, уже меньше, но там тоже есть нюансы). А дальше, «прогнозист» уже сам должен определить темпы роста прибылей, посмотреть – какой рынок может быть более интересен. Но от текущего CAPE прогноз роста прибылей никак не зависит.

Рост количества буратин на поле чудес, которые будут покупать по высоким ценам.
Как видно, несмотря на разные оценки, буратинам сейчас перепадает примерно одинаково. :-) Я не думаю, что где-то оценки рынка принципиально ошибочны. Да, может тут у нас дадут в целом побольше(и должны дать), но и риска-волатильности тоже придется принять на себя значительно больше.

Еще, про оценки по CAPE, как видите смещение трендов и углы их наклона со временем меняются. То, что раньше было на уровне пузыря и низкой доходности, со временем стало приносить более-менее нормальную доходность. Скорее всего, оно и дальше так будет происходить. Так что, всё нестабильно в этом мире, включая «запрограммированную» по CAPE низкую доходность акций США. :-)

Кстати, вот еще что хотел написать, в плане высоких текущих значений CAPE. У Дж. Сигела есть такая статья The Shiller CAPE Ratio: A New Look http://www.cfapubs.org/doi/pdf/10.2469/faj.v72.n3.1 В ней он в том числе рассказывает, что когда мы берем временной ряд прибылей компаний для расчета исторических значений CAPE, то ряд этот неконсистентный. В 1990-х произошло изменение правил бухучета GAAP. В основном это касается различных переоценок-уценок активов(по рынку) и списания связанных с этим убытков. Из-за того, что раньше это не делалось, а сейчас делается, то исторически прибыль сейчас кажется ниже, чем была раньше. Соответственно, CAPE кажется выше. Выдержка из статьи: Robert Shiller’s cyclically adjusted price–earnings ratio, or CAPE ratio, has served as one of the best forecasting models for long-term future stock returns. But recent forecasts of future equity returns using the CAPE ratio may be overpessimistic because of changes in the computation of GAAP earnings (e.g., “mark-to-market” accounting) that are used in the Shiller CAPE model.

Edited at 2017-07-17 06:02 pm (UTC)

И каковы выводы?


Основной вывод: всё нестабильно в этом мире, особенно в мире инвестиций… :-)
То, что раньше было пузырем(по CAPE) и в последствии приносило низкую доходность, последние 20-30 дает вполне нормальный результат. Ну, и так как всё нестабильно, то чистый тайминг рынка по CAPE в США 20-30 лет работал откровенно плохо. Ему почти всегда казалось, что рынок переоценен. Если бы мы, как управляющие фондом, опирались только на него, то нас бы уже давно уволили. :-) Предполагаю, что нестабильность сохраниться и дальше… ;-)

Я чуть выше и более развернуто написал для oppositus, почитайте…

Пока я не прочитал развёрнутый ответ... ;)

А Вы можете посчитать значимость 2 на 2 хи-квадрат теста? Типа с какой значимостью CAPE предсказывает доходность?

Для этого берётся серия значений CAPE и серия последующих доходностей, каждая делится на две группы high/low, например по медиане, и количество случаев записывается в нужную клетку 2 на 2 квадрата (high-high, high-low, low-high, low-low). После чего считается хи квадрат тест и p-value.


Про CAPE, сохраню тут еще интересную ссылку в тему: http://www.etf.com/sections/index-investor-corner/swedroe-metric-dire-need-context?nopaging=1
В статье рассказывается, как изменение принципов бух.учета, политики распределения прибыли компаниями и т.п. оказало влияние на появление столь высоких текущих оценок рынка.

Приветствую!
Как отдохнули?
У меня к Вам вопрос не по теме поста.
Владимир Крейндель пишет на вопрос о налоге на дивиденды по акциям США, которые платит ETF:
"Дивиденды, выплачиваемые компаниями США, облагаются стандартным налогом в 30% (witholding tax)."
http://assetallocation.ru/topic/finex-etf/page/2/
Насколько я знаю, россияне при покупке акций США платят налог на дивиденды в размере 10% (потом нужно еще доплачивать 3% в российский бюджет).
Правильно ли я понял, что если я куплю американский ETF на бирже США, то мне будут приходить дивиденды, с которых брокер удержит лишь 10%, а не 30% (в отличие от FinEx)?
То есть экономия будет 20%? (российские 3% пока не беру в расчет).

И второй вопрос. На сколько этот налог может уменьшить доходность инвестора? Допустим общая номинальная доходность по акциям - 10%, из них за счет дивидендов и байбеков - 5% (остальное за счет роста цен). Из них за счет дивидендов 2,5% (байбеки идут без налога). То есть вот эти 2,5% уменьшатся на 20% за счет налога? То есть итоговые потери составят 0,5% от общей доходности примерно? Кажется, не так уж и мало.

Добрый вечер!
Хорошо отдохнул :-), на доске покатался, я в предыдущем посте(про молоко) несколько фоток разместил. Вернулся домой в самом конце июня, рабочая рутина уже затянула. Кажется, что отпуск был уже так давно… :-(

Да, я дивиденды плачу по ставке 10%, их сразу удерживает брокер. Между Россией и США был заключен договор:
Договор между РФ и США от 17.06.1992 "Об избежании двойного налогообложения и предотвращении уклонения от налогообложения в отношении налогов на доходы и капитал".
Согласно договора:
1. Дивиденды, выплачиваемые компанией, которая является лицом с постоянным местопребыванием в одном Договаривающемся Государстве, и фактическое право на которые имеет лицо с постоянным местопребыванием в другом Договаривающемся Государстве, могут облагаться налогом в этом другом Государстве.
2. Однако такие дивиденды могут также облагаться налогом в первом Договаривающемся Государстве и в соответствии с законодательством этого Государства, но налог, взимаемый в таком случае, не будет превышать:
a) 5 процентов валовой суммы дивидендов, если лицо, фактически имеющее на них право, является компанией, которая владеет не менее чем 10 процентами акций с правом голоса ( или, применительно к России, если отсутствуют акции с правом голоса, - не менее чем 10 процентами уставного капитала) компании, выплачивающей дивиденды; и
b) 10 процентов валовой суммы дивидендов во всех остальных случаях.

Возможно, у FinEx не российская регистрация, тут надо более детально смотреть.

На счет потерь, да где-то примерно так и есть. Я бы, правда, сейчас взял за основу ставку дивидендов не 2.5%, а 2%. Соответственно, потери будут 0.4% Но тоже достаточно.

Спасибо. ФинЭкс зарегистрирован в Ирландии. Отсюда, возможно, и разница.

А кто-нибудь из читателей и уважаемого автора подскажет, какие сейчас есть возможности открыть счет у зарубежного брокера? Читал в старых записях у goacasper о Schwab, но насколько я понял, с некоторых пор это невозможно..

Хочу, как дилетант, последовать советам Джона Богла и инвестировать на ..дцать лет в лоукост-ETF.

Вот тут есть информация, добрый анонимный читатель сделал список тех брокеров, кто работает с россиянами :-)
http://at6.livejournal.com/9407.html?thread=165311#t165311
С 2015 года, правда, условия могли немного поменяться. MBTrading-а уже нет, его купил TradeKing, которого купил потом Ally Invest. И он с россиянами не работает, но старых клиентов не выгоняет пока.

OptionXpress в скором времени тоже перестанет существовать, его окончательно поглотит Шваб.

Почитайте у меня еще посты по тегу Брокер: http://at6.livejournal.com/tag/%D0%B1%D1%80%D0%BE%D0%BA%D0%B5%D1%80
Информация там уже в основном устаревшая, но комментарии внизу полезные попадаются.

День добрый.Я у IB спрашивал относится к ним Captrader ответ Нет. Отзывов ноль о них. Как доверять? В растеряности


Добрый день!
Что значит относится? Это представляющий брокер, который работает на их платформе. Они про него знают, что такой брокер их использует, это я отдельно спрашивал: http://at6.livejournal.com/9407.html?thread=202943#t202943
Бизнес, конечно, у IB не афиширован с CapTrader. Аналогия здесь: IB – банк, CapTrader – клиент банка, который позволяет уже своим клиентам открывать счета в банке(IB). Но управляться эти счета будут только посредством CapTrader. Риски дополнительной «прокладки»(CapTrader), безусловно, есть…

Если отзывы Вы пытаетесь получить на моей странице о брокере, то её давно уже никто постоянно не читает. Максимум, вот так заходят – вопросы задать…:-))) Их надо даже не на наших сайтах искать, а на немецких, брокер в основном на эту аудиторию рассчитан. Соответственно, Google Translate в помощь, если немецким языком не владеете…

Ну и про доверие, если есть сомнения – лучше открыть счет сразу в IB. Не хватает средств – копить и уже открывать там. Крепкий сон ночью и отсутствие лишних переживаний – более важны, чем инвестиционная доходность. ;-)

  • 1
?

Log in

No account? Create an account