at6 (at6) wrote,
at6
at6

Дивиденды, байбеки и ожидаемая доходность акций США.

Пополню свою коллекцию ссылкой(здесь) на интересную статью "The Long-Run Drivers of Stock Returns: Total Payouts and the Real Economy" Philip U. Straehl and Roger G. Ibbotson, название которой можно перевести как "Долгосрочные драйверы доходности акций: полные выплаты и реальная экономика". Про экономику я писать не буду, желающие сами могут прочитать по ссылке выше, а вот про полные выплаты - несколько слов напишу.

Не секрет, что одним из "каналов", через который инвесторы получают свою прибыль от вложений в акции, являются байбеки или обратный выкуп акций самими компаниями. Вот здесь ссылка на мой пост в ЖЖ на тему байбеков, как и почему это происходит в США. Авторы статьи про Long-Run Drivers тоже затрагивают тему байбеков, то как они влияют на доходность полученную акционерами, и даже пытаются прогнозировать доходность акций США на основании величины этих выплат, их роста(это один из вариантов системы дисконтирования денежных потоков).

Начну с пары интересных графиков:

На верхнем, сплошная зеленая линия показывает историю дивидендной доходности по акциям США, прерывистая синяя линия - доходность, которую получают акционеры за счет обратного выкупа акций, она в конечном итоге транслируется через цену акций. Как видно из верхнего графика, история байбеков начались в начале 1970-х годов, постепенно набирала силу и в конечном итоге выплаты через байбеки стали даже большими, чем выплаты через дивиденды. Последние, как опять же видно из графика, постепенно снижались.

Далее, выплаты через дивиденды и байбеки объединяются в одну полную выплату, или как называют её авторы статьи - Total Payout. На нижнем графике показана историческая доходность этой самой выплаты, она обозначена как Total Yield - полная доходность. Из второго графика видно, что эта полная доходность сейчас находится примерно на среднем историческом уровне, в конце 2014 года она составляла вполне респектабельные по нынешним меркам 4.4%. Как видим, несмотря на высокие стоимостные оценки рынка, сейчас обратно акционерам возвращается весьма солидный процент от изначально вложенных средств. Он сравним, кстати, с текущей российской дивидендной доходностью, и это при кардинально разных оценках рынка, вот такой парадокс... :-)

Продолжая тему оценок, по образу и подобию CAPE(cyclically adjusted price-to-earnings) авторы строят свой циклически скорректированный мультипликатор CATY(cyclically adjusted total yield) и прогнозируют доходность рынка на его основе. Вместо супермена со своим плащ-накидкой(Cape), они получают рыночный прогноз у предсказательницы Кати(Caty) :-))) Сравнение навеяно этим постом Дамодарана. Тоже, кстати, интересная статья на тему байбеков, выплат и оценок, в ЖЖ у меня была ссылка на неё. Циклическая корректировка осуществляется за 10 лет, в случае с CAPE сглаживаются и корректируются на инфляцию прибили компаний, а в случае CATY-полные выплаты(total payouts). В результате получается, что Катя-CATY делает свой прогноз не хуже, чем супермен в плаще-CAPE, особенно это заметно с начала 1970-х годов, с ростом байбеков. Для желающих посмотреть - Таблица 4 в статье. Ну и дальше о том, как это работает, и что сейчас прогнозирует CATY:

В заголовке таблицы видим группу колонок под общим названием Historical(1871-2014), это как исторически работали и какую доходность показывали две модели: Dividend - только на основе выплачиваемых дивидендов, Total Payout - на основе дивидендов и байбеков. Далее, колонки под названием Current Yield and Historical Growth, данные в них используются для расчета текущей долгосрочной ожидаемой реальной доходности акций, т.е. построения того самого прогноза.

Пробежимся по строкам:

Payout yield(доходность выплат) - для исторических данных(Historical) это среднегодовая дивидендная и полная(дивиденды+байбеки) доходность на всем временном интервале, с 1871 года. Как видим, значения различаются не очень сильно. Байбеки - явление относительно новое, а временной интервал длинный, на нем их влияние почти незаметно. Для расчета текущей дивидендной и полной доходности(Current Yield) используется среднегодовые скорректированные на инфляцию выплаты, но уже не на всем историческом интервале, а только за последние 10 лет, т.е. считается та самая CATY, про это я написал выше. Из-за того, что выплаченные дивиденды и суммы байбеков(особенно они) могут год от года прилично отличаться, требуется такое же 10-летнее сглаживание, как и для прибылей компаний при расчета CAPE. При условии, что итоговые суммы выплат и цены акций резко не изменятся, Current Yield показывает, какую доходность от инвестиций за счет дивидендов и байбеков могут ожидать инвесторы в самом ближайшем будущем. Данные между колонками Dividend и Total Payout при расчете Current Yield различаются уже сильнее, больше чем на 1%, сейчас байбеки играют значимую роль. Что касается полученных значений, то текущая величина Current Yield для Total Payout равна 3.21%. Это, кстати, примерно соответствует усредненной за несколько лет дивидендной доходности российского рынка акций, у нас байбеки особенно не практикуются, поэтому можно сравнивать только с ней. Соответственно, исходя из Current Yield, никакой особой дешевизны наших, или дороговизны американских акций, не видно.

Growth(темпы роста) - среднегодовые реальные темпы роста дивидендов и дивидендов вместе с байбеками. Для оценки ожидаемой долгосрочной доходности используются исторические среднегодовые темпы роста на всем временном интервале, с 1871 года.

Interaction - некая поправка, связанная с агрегированием данных. Подробности есть в статье, само значение относительно невелико, поэтому комментировать не буду.

Expected real return(ожидаемая реальная доходность) - сумма Payout yield, Growth и Interaction. Как видим, для исторических данных(Historical(1871-2014)) данная модель оценки показывает среднегодовую реальную доходность 6.21% годовых только для дивидендов, и 6.79% годовых для дивидендов с байбеками. Значения очень близки и неплохо соответствуют реальной среднегодовой доходности акций США(что-то около 6.7% годовых). Для текущей оценки рынка получается реальная ожидаемая доходность 3.63% годовых для дивидендов, и 5.11% для дивидендов с байбаками. Здесь уже разница намного заметнее, почти 1.5% годовых, она приведена в последней строке таблицы.

Ну и уже в самом конце хочу добавить, что ожидаемая доходность - не гарантированная доходность, существует риск получить прилично меньше. Для американских компаний, по словам Дамодарана, это не столько высокие стоимостные оценки, сколько как раз высокий уровень выплат. Если компании в дальнейшем не смогут его поддерживать, то это приведет к коррекции цен на акции со всеми вытекающими последствиями.

Tags: cape, s&p500, акции, байбэк, дивиденды, прогнозирование, рынок
Subscribe
  • Post a new comment

    Error

    default userpic

    Your IP address will be recorded 

    When you submit the form an invisible reCAPTCHA check will be performed.
    You must follow the Privacy Policy and Google Terms of use.
  • 1 comment